重塑能源半年报和巴拉德二季报分析 看燃料电池未来前景

重塑能源是中国燃料电池领军企业，巴拉德是在加拿大注册的老牌燃料电池企业，出货量长期占据前排。近日，两家企业都发布了最新财报。

鉴于两家企业的业务类似，铂道结合重塑能源 2025 年半年报和巴拉德 2025 年二季报的核心数据，作如下分析：

技术突破与成本下降的确定性

重塑能源自研的氢燃料电池系统销售额同比激增 141.8%，占总收入 71.8%，核心业务爆发式增长的态势与公司“聚焦核心产品”战略直接相关，这与巴拉德通过裁员和供应链优化将毛利率提升 24 个百分点至 - 8% 的路径一致。

技术层面，中国燃料电池系统成本逐步从 2020 年的 7000 元 /kW 朝欧阳明高院士预测的 1000 元 /kW 接近，电堆功率密度从 3kW/L 提升至 8kW/L，接近国际领先水平。

此外，国内的金属双极板成本降低显著，结合冲压工艺突破，相关创新正在重构产业链成本结构。

应用场景多元化落地

重塑能源在氢能重卡领域的聚焦（占收入 72%）与巴拉德布局公交、铁路、船舶的策略有异曲同工之妙。

中国新扩列多个燃料电池示范城市后，重卡在干线物流中的全生命周期成本优势（较柴油车低 15%-20%）已显现，预计 2030 年前后实现平价。

巴拉德在瑞士铁路试点的燃料电池混合动力列车和斯堪的纳维亚渡轮项目，同时验证了技术在高可靠性场景的适用性。

市场扩张与商业化进程的不确定性

1）短期收入增长承压

重塑能源上半年收入同比下降 10%，虽优于 2024 年 28% 的降幅，但核心业务仍处于 “成本高于售价” 的状态（销售成本 1.204 亿元 vs 收入 1.069 亿元）。

巴拉德虽营收增长 11% 至 1780 万美元，但净亏损仍达 2430 万美元，其战略调整需在 2027 年前实现正现金流的压力显著。行业层面，2024 年全球氢燃料电池车销量同比下滑 20.7%，中国虽逆势增长 9.7%，但渗透率仍不足 0.1%，显示市场尚未进入自然增长阶段。

2）政策依赖与补贴退坡风险

重塑能源上半年获得 2700 万元政府补贴（占收入 25.3%），约为去年 1450 万元人民币的两倍，是其扭亏的关键，而巴拉德在北美和欧洲的公交订单亦高度依赖政府采购。

中国燃料电池汽车补贴已从 2018 年的 60 万元 / 辆降至 2025 年的10-30 万元 / 辆，且发放周期延长至 1 年，这迫使企业加速市场化转型。

若 2027 年前无法实现补贴退坡后的盈利，行业可能面临整合风险。

政策支持与产业生态的协同效应

1）全球政策加码与基建提速

中国将氢能纳入国家能源管理体系，示范城市群扩列，设立国家级氢能基金，同时计划未来建成超过 1000 座加氢站。

而欧洲通过 “氢能银行” 机制为巴拉德等企业提供低息贷款，北美则通过《通胀削减法案》对清洁燃料生产给予税收抵免。

2）产业链垂直整合趋势

重塑能源通过 “电 - 氢 - 电” 模式向上游制氢设备延伸，其 PEM 电解槽已实现小批量销售；巴拉德则通过锁定膜电极供应商的长协，降低原材料波动风险。这种整合使头部企业在 “制储运加用” 全链条形成竞争壁垒。

例如重塑海外业务收入同比激增 360.3%，占营收 10.3%，而巴拉德在欧洲公交市场的份额已达 35%。

企业战略分化与市场格局演变

1）重塑能源：全球化与场景深耕

其海外收入从 2021 年的 550 万元增至 2025 年上半年的 1.1 亿元，欧洲和东南亚市场贡献主要增量。在国内，重塑聚焦重卡和跨境巴士场景，与一汽、宇通等车企绑定，配套率超 50%。这种 “政策市场 + 海外突破” 的双轮驱动，使其在 2024 年国内燃料电池系统装机量排名第二（14% 份额）。

2）巴拉德：成本管控与短期商业化

新任 CEO 马蒂・尼斯的 “裁员 30%+ 聚焦公交 / 铁路” 战略，目标在 2027 年实现正现金流。其在北美公交市场的多年期维护协议（如加州燃料电池公交项目）可带来稳定收入，而瑞士铁路项目若通过验证，可能打开欧洲 30 亿欧元的铁路氢能改造市场。但需警惕其现金储备（5.5 亿美元）能否支撑至盈利拐点。

未来前景的关键变量

1）2025-2027 年的商业化窗口期

若重塑能源氢能巴士试点在 2026 年进入规模化测试，或巴拉德在 2027 年实现公交领域的盈利，将验证 “政策驱动→场景验证→市场自发” 的路径可行性。反之，若行业收入增速持续低于 15%，可能引发资本撤离。

2）技术路线竞争

质子交换膜（PEM）与固体氧化物（SOFC）路线的竞争加剧。PEM 在交通领域占绝对优势（2024 年全球市场份额 86%），但 SOFC 在分布式发电领域的效率优势（>60%）可能分流部分投资。

2）原材料与地缘政治风险

铂基催化剂占燃料电池成本 23%，而全球 80% 的铂资源集中在南非和俄罗斯。若地缘冲突导致铂价波动，或国内企业无法突破低铂催化剂技术，可能延缓成本下降进程。

结论：长期潜力与短期阵痛并存

燃料电池行业正处于 “技术成熟度曲线” 的爬坡期，预计 2025-2030 年将经历三个阶段：

2025-2027 年：政策驱动的规模化试点，头部企业通过成本控制和全球化布局存活；

2028-2030 年：制储运基建完善后，重卡、公交等场景实现商业化盈利；

2030 年后：氢能在储能、船舶等领域的应用打开万亿级市场。

投资者关注两类企业：一是技术迭代快、现金流稳健的龙头（如重塑能源、巴拉德），二是在膜电极、双极板等关键环节实现突破的细分领域隐形冠军。

行业最终将形成 “少数系统集成商主导 + 垂直供应链协同” 的格局，而能否在 2027 年前实现补贴退坡后的盈利，将成为企业生死存亡的分水岭。

（信息来源：Benzinga、）